Экономисты оценили влияние решения ЦБ на рубль и цены

16.08.2023

ЦБ РФ 15 августа повысил ключевую ставку с 8,5 до 12%, чтобы сбить панику на валютном рынке и снизить инфляцию. Экономисты прокомментировали Финансам Mail.ru решение регулятора.

Реакция экспертов

«ЦБ все сделал верно. Только жёсткая реакция на отвесный обвал рубля могла сбить ажиотаж и спекулятивную атаку, — заявил Михаил Зельцер, эксперт по фондовому рынку “БКС Мир инвестиций”. — Полумеры на +50−100 базисных пунктов (до 9−9,5%) рынком были бы восприняты как проявление слабости».

«Решение ЦБ выглядит превентивным, направленным на недопущение неконтролируемого роста инфляции. Более осторожный шаг мог бы не привести к желаемым эффектам в части охлаждения рынка кредитования и сокращения потребительской активности», — отметил начальник аналитического управления банка «ЗЕНИТ» Владимир Евстифеев.

При текущей ставке 12% панику, скорее всего, удастся купировать. Но чтобы ситуация нормализовалась, а рубль не просто откатил от годового дна и обрыва, а пошел к своим фундаментально обоснованным уровням, как минимум 90 за доллар, лучше ещё поработать с нормативами экспортной выручки и лазейками для оттока капитала. Тогда предложение валюты возрастет, а спрос схлынет, и рубль укрепится.

По оценкам большинства аналитиков, исходя из притока валюты по экспортным каналам в РФ, доллар должен стоить 90−92 рубля.

Что использовал регулятор из своего арсенала

1. Повышение ставки. Ранее, взяв кредит, и купив валюту на Мосбирже, можно было получить доходность 30% годовых за полгода. Теперь такая инвестиция менее привлекательна. Объявление решения ЦБ не привело к заметному подорожанию рубля — доллар торгуется на 30 копеек дороже, чем на закрытии торгов днем ранее — по 97,9 рубля, согласно данным торгов к 13:00 мск. Евро торгуется на 14 копеек дороже — по 107,2 рубля.

2. Вербальные интервенции. Намного сильнее рубль укрепился днем ранее ЦБ РФ: 14 августа вечером объявил о проведении заседания совета директоров регулятора по ключевой ставке, напугав инвесторов, открывших короткие позиции на рынке с целью игры на понижение — продать доллар подороже.

В начале торгов вторника доллар упал более чем на 9 рублей — до 92, а 14 августа, в очередной «черный понедельник» для национальной валюты, курс доллара легко взял барьер в 100 рублей, а затем и 101, достигнув 101,75 рубля.

«Рубль укреплялся в условиях неопределенности. Существовал риск того, что ЦБ РФ не только повысит размер денежно-кредитной ставки, но и прибегнет к регуляторным мерам, которые ограничивали бы давление на рубль. Таким образом, ожидание внеочередного заседания ЦБ РФ указало, что в текущей траектории рубля велика спекулятивная составляющая. По факту какая-либо ощутимая поддержка национальной валюты не была оказана», — пояснил Владимир Евстифеев вчерашнее укрепление рубля после вербальной интервенции ЦБ.

В то же время фраза ЦБ (из заявления регулятора) об усилении эффекта переноса ослабления рубля в цены подтверждает озабоченность регулятора ситуацией на валютном рынке, поэтому при дальнейшем ослаблении рубля могут последовать и более точечные меры в его защиту.

В целом с 13 июня, когда рубль начал быстро падать с отметки 84 рубля за доллар национальная валюта обесценилась на 6%, а с начала года — примерно на треть с 68−70 рублей за доллар. Рубль вошел в тройку худших валют в мире из-за своей нестабильности.

Более решительно регулятор поступил 28 февраля 2022 года — тогда он повысил ставку с 8,5 до 20%, увеличив стоимость заемных средств, чтобы остановить приток свободных денег банков и компаний на валютный рынок. Это один из основных инструментов денежно-кредитной политики (ДКП) регулятора для сдерживания роста цен.

Что еще может сделать регулятор

1. Ввести валютные ограничения. Возврат 100% валютной выручки экспортеров в страну. По данным ЦБ за июль, экспортеры продают 84% валютной выручки на Мосбирже.

По данным за апрель, уже 41% экспорта оплачивается в рублях. Валютная выручка в иных валютах, и не только в иных валютах, поступает менее равномерно, чем было раньше, потому что есть проблемы расчетов и так далее. Но в целом мы видим, что объемы продажи валютной части валютной выручки остаются высокими.

2. Бороться с оттоком капитала под видом возврата кредитов и так далее, мешать выводу валюты иностранными компаниями, продавшими активы в РФ.

3. Повысить еще раз ставку. По мнению Тимура Нигматуллина, старшего инвестконсультанта ФГ «Финам», если бы финансовый рынок России был связан с мировыми рынками капитала, то рубль укрепился бы значительней — на Мосбирже больше бы продавалось валюты, а рубли иностранные инвесторы размещали бы в российские финансовые инструменты с высокими ставками: самый простой вариант — на депозиты в банках или в ОФЗ. Такая мера до марта 2022 года была бы очень эффективной. Но сейчас из-за санкций нет свободных перетоков капитала между РФ и остальными глобальными рынками.

В обычных обстоятельствах подобное резкое ужесточение монетарной политики принесло бы с собой последствия двух видов:

1. Краткосрочные. Рост процентных ставок обычно стимулирует приток спекулятивного капитала со стороны нерезидентов, что способствует укреплению национальной валюты.

Этот механизм еще называется carry trade («керри-трейд») — стратегия получения прибыли на валютном рынке за счет разной величины процентных ставок.

На 1 июля доля нерезидентов в ОФЗ упала до 8,8% с 11,1 в начале 2023 года и с 19% в феврале 2022 года, по данным ЦБ РФ (.xlsx).

2. Среднесрочные. Замедление деловой активности и последующее охлаждение экономики (иногда дело доходит и до рецессии) — ведут к падению внутреннего спроса на товары и услуги, что способствует и замедлению инфляции.

Последствия решения ЦБ для экономики

«Проблема в том, что оба механизма в РФ сейчас работают гораздо менее эффективно, так как на рублевые ОФЗ (облигации федерального займа Минфина) по понятным причинам нет былого спроса со стороны нерезидентов, а совокупный спрос в экономике в отдельных отраслях поддерживается по большей части директивно, вне зависимости от уровня процентных ставок в экономике», — напомнил Нигматулин.

С поправкой на неиндексацию тарифов ЖКХ текущие темпы потребительские цены достигли 13,5−13,8% с коррекцией на сезонность. Текущая ставка даже не превышает инфляцию. Таким образом, потребуется заметно большее ужесточение монетарной политики. Не исключаю, что по ключевой ставке могут быть обновлены максимумы весны 2022 года.

Денис Перепелица, к.э.н., директор федерального методического центра по финансовой грамотности, доцент кафедры мировых финансовых рынков и финтеха РЭУ им. Г. В. Плеханова в беседе с Финансами.Mail.ru назвал решение Банка России «достаточно сдержанным»:

12% — это тот компромисс, который должен был остановить дальнейшее ослабление рубля и все еще обеспечить возможности для внутренних инвестиций.

«Рентабельность большинства бизнесов составляет порядка 20% и для обеспечения экономического роста требуется обеспечить доступность финансирования ниже этого уровня, при условии инфляции в 6,5% (согласно прогнозу Банка России) бизнесу останется не так много пространства для роста», — напомнил экономист.

«Дальнейшее увеличение ставки приведет к полной остановке инвестиционного процесса среди частных инвесторов и, очевидно, что для более эффективного регулирования курса рубля требуется использовать другие инструменты (например, обязательная и продажа валютной выручки экспортеров)», — подчеркнул Денис Перепелица.

То, что в последнее время курс рубля разгонялся искусственно спекулянтами, нет никаких сомнений, так как фундаментальных факторов для ослабления рубля в таких масштабах сейчас нет. А раз это спекулятивный фактор, то действия государства скорее всего запустят обратный механизм и укрепление рубля пойдет примерно теми же темпами до достижения равновесного уровня порядка 85 рублей за доллар США.

По мнению главного макроэкономиста УК «Ингосстрах-Инвестиции» Антона Прокудина, рубль оказался под давлением спекулятивной игры.

«Давление на курс USD/RUB было спровоцировано спекулятивными факторами (фиксацией позиций). Фундаментально рост ставки на курс рубля в моменте не влияет, а до февраля 2022 года он бы влиял негативно из-за оттока нерезидентов с рынка ОФЗ. Но когда тренд в ДКП изменится, это влияние станет позитивным», — считает экономист.

Рост ставки до 12% не поможет в борьбе с инфляцией в этом году т. к. монетарная политика работает с большим лагом во времени. Но в следующем году замедление роста денежной массы М2 (сумма наличных денег в обращении и безналичных средств) поможет немного замедлить инфляцию. Мы ожидаем пик инфляции выше 12%, поэтому действия ЦБ для наших моделей выглядят как полумера.

«Решение в целом оправдано в текущей ситуации и должно оказать в моменте как минимум психологический эффект на укрепление рубля. Напомним, что влияние ставок растянуто по времени, особенно с учетом ограничений на вывоз капитала, т.к. не работает т.н. кэрри-трейд», — считает Дмитрий Донецкий, главный аналитик и доверительный управляющий «СОЛИД Брокер».

Тем не менее, ЦБ должен охладить спрос в экономике, что в конечном итоге приведет снижению спроса на валюту. Также мы ожидаем поступления «нефтедолларов» в ближайшее время, что также будет способствовать укреплению курса. Ожидаем достижение 90 рублей за доллар в ближайшие недели.

Кто покупает валюту

Валюту покупают банки для компаний-импортеров товаров в РФ, население, инвесторы, включая инвесторов из дружественных стран. Больше всего валюты покупают банки — рост покупок до 524 млрд рублей в июле с 400 млрд рублей в июне, согласно данным ЦБ. Для сравнения инвесторы из дружественных стран снизили покупки до 89 млрд рублей в июле с 111 млрд рублей в июне.

Финансы Mail.ru